巴菲特致股东的信：投资原则篇 pdf mobi txt word epub 下载 2024

从跟随价值投资大师本杰明·格雷厄姆在纽约工作，到他自己成为伯克希尔哈撒韦公司主席，这期间，沃伦·巴菲特一直管理者他的专业投资合伙基金——巴菲特有限合伙基金。在那段时间里，他创造了成就，他的合伙人尽管人数不多却在逐年增长，巴菲特每半年都会给他们写信，向他们分享自己的理财观念、投资方法以及诸多反思。这些信涵盖了一系列长期受用且相当有效的原则和方法，是巴菲特亲著的投资入门手册。从这些信中，我们可以领略到巴菲特严谨的思维智慧，这为我们提供了投资技巧方面的基本框架。至关重要的一点是，这些信记录了一位手中*初只有一小笔资金的年轻投资者在成功过程中的思维模式——投资者可以采纳并运用这种思维形式，在自己深入市场探险的过程中获得长期成功。杰里米·米勒从不同寻常的视角揭开这些信的面纱，展现了巴菲特独树一帜的多样化投资策略，也彰显了他要实现每年至少高出市场收益率10个百分点的目标和策略。这本书中的每一章都围绕着致股东的信中的一个观点或主题展开，这让我们得以窥探到巴菲特的思想和经验——这些经验无论在牛市还是熊市都有效，在各种投资环境下也一样——这也是他成功的基石。

目录

引　言 / VII

基本原则 / VIII

章　本书用意 / 1

本杰明•格雷厄姆的基本原则 / 4

市场先生 / 7

持有股票犹如坐拥公司 / 8

市场猜想 / 10

可预测的股价回落 / 12

摘自“致股东的信”：投机行为、市场猜想及市场回落 / 14

智慧锦囊 / 18

第二章　复利增值 / 19

复利带来的乐趣 / 24

当今投资者面临的紧要问题 / 27

摘自“致股东的信”：复利带来的乐趣 / 31

智慧锦囊 / 36

第三章　市场指数：坐享其成的基本原理 / 37

当今共同基金的更高标准 / 40

多数基金终于折翼 / 43

摘自“致股东的信”：被动投资的案例 / 46

智慧锦囊 / 51

第四章　设定标准：无用功与有效功 / 53

宏伟的目标 / 58

时间是好的检验方法 / 60

摘自“致股东的信”：设定标准 / 63

智慧锦囊 / 70

第五章　合伙基金：精妙的体系构造 / 73

巴菲特合伙基金的基石 / 76

巴菲特合伙基金有限公司成立 / 78

BPL公司章程 / 80

投资者失利而经理得利之道 / 81

收益不佳情况下的佣金 / 82

有福可同享，有难不同当 / 82

流动性条款 / 83

摘自“致股东的信”：1960年关于BPL基金体系的全文 / 86

智慧锦囊 / 90

第六章　低估值型投资 / 93

低估值型股票的赢利原因 / 105

潜在价值法 / 107

新思路 / 111

品质综合法 / 116

你应该做什么？ / 119

BLP案例分析：联邦信托公司 / 125

当前的情况 / 128

摘自“致股东的信”：低估值型股票 / 128

智慧锦囊 / 136

第七章　合并套利 / 139

合并套利 / 143

平衡绩效 / 146

开始套利行动吧 / 148

BPL案例分析：得州国家石油——1963年年末“致股东的信” / 149

“致股东的信”之经验学习：套利型投资 / 153

智慧锦囊 / 156

第八章　控股型投资 / 157

BPL案例分析：桑伯恩地图 / 160

控股型投资的经验 / 165

基于资产进行估值 / 172

调整资产价值：向上还是向下？ / 173

经济活动直接影响公司价值 / 176

裙摆效应 / 177

“致股东的信”中的经验：控股型投资 / 181

智慧锦囊 / 187

第九章　登普斯特农机公司：资产转型之路 / 189

风车磨坊停下来 / 192

灵活思考 / 194

登普斯特同道中人 / 198

价值：账面价值vs.内在价值 / 199

估值现场 / 201

铭记资产负债表 / 202

“致股东的信”中的经验：登普斯特农机公司 / 203

致登普斯特农机公司股东的信（未收录于“致股东的信”）10 / 211

智慧锦囊 / 217

第十章　保守与传统 / 219

为自己考虑 / 224

建　仓 / 225

检验保守性投资 / 227

打算影响下个选择 / 228

“致股东的信”经验：传统与保守 / 229

智慧锦囊 / 239

第十一章　税收费用 / 243

混淆手段与目的 / 247

永远会怎样？ / 250

避税计划 / 251

“致股东的信”的经验：赋税 / 253

智慧锦囊 / 259

第十二章　规模vs.绩效 / 261

“致股东的信”的经验：规模问题 / 269

智慧锦囊 / 273

第十三章　投机还是投资 / 275

与BPL同行 / 279

联合企业 / 281

看绩效基金历程 / 285

迥异的结尾 / 288

情商指数 / 290

“致股东的信”的经验：赌一把还是慢慢来 / 293

智慧锦囊 / 320

第十四章　分之智慧 / 323

比尔•鲁安简介 / 328

有人加入市政债券吗？ / 331

控股股份事宜 / 334

“致股东的信”的智慧：关闭合伙基金 / 336

智慧锦囊 / 355

后记：迈向更高层次 / 357

附录一　巴菲特合伙基金历史收益 / 367

附录二　 巴菲特合伙基金与著名信托基金及共同基金收益对照 / 369

附录三　 红杉资本业绩表现红杉资本初10年收益与标准普尔500指数收益对照 / 370

附录四　登普斯特农机公司 / 371

附录五　 巴菲特的后一封信——免税市政债券的运作模式 / 372

致　谢 / 391

注　释 / 393

杰里米·米勒（Jeremy C. Miller）是伯克希尔公司的长期股东，他在垂直研究所（合伙企业）从事机构销售业务，这是一家在纽约市成立的著名证券研究公司，其客户包括一些世界规模的资金管理机构。每年伯克希尔股东年会前夕，他都会在奥马哈为一群客户举办晚宴。

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摘自“致股东的信”：设定标准

1962年1月24日

对合伙人说的话

我在选择合作伙伴以及处理我们日后关系的过程中，关注的重中之重就是一点——我们将使用的相同标准。如果我的业绩表现不佳，我会希望我的合作伙伴撤资，真若如此的话，我就该为自己手中的基金寻找新的投资出路了。而如果我们的业绩很好的话，合伙人也会对我的出色表现予以肯定，这种情况下我也肯定会校准标准。

问题的关键在于，关于什么是好、什么是差，我们一定要有相同的标准。我认为衡量标准应该事先定好，回顾以往，凡是事先制定好衡量标准，我们都得到了很好的回报。

我一直把道琼斯工业平均指数作为我们的衡量标准。我的个人观点是，要检验投资表现，至少要看3年时间。能检验出真实水平的周期，就是比较道琼斯指数点位在期末与很接近期初的一个时间段，观察在此期间我们的投资收益表现如何。

用什么作为收益衡量标准都不会十全十美，道琼斯指数也是如此，但是参照道琼斯指数的好处就是，它众所周知，具有较强的承接性，可以相当准确地反映市场中一般投资者的表现。我不反对使用其他标准来衡量股市表现，例如，可以用其他股票市场的平均指数、主要的分散型股票共同基金、银行共同信托基金等。

1964年7月8日

我们就这么按照既定的标准走，不管评估结果如何。不用我说，大家也知道，我们有确定的业绩衡量标准，这一策略只能保证我们能做到客观评估，不等于我们就能取得良好的业绩。提到衡量业绩，我们再回顾一下“基本原则”是怎么说的。基本原则中说，鉴于我们投资运作的性质，衡量我们的表现至少要看3年，而且投机性高涨时，我们很可能落后于市场表现。然而有一点，我可以向各位保证，既然我们已经把标准定在了36英寸，标准就始终是36英寸。我们不会因为达不到标准而修改标准。依我来看，在规模高达上千亿美元的投资管理行业中，如果人人都确立合理的标准来衡量能力，并有意识地付诸实践，这个行业会更健康地发展。在日常商业活动中，无论是评估市场、人员、机器，还是评估方法，大多数人都普遍遵循既定标准，何况投资管理是世界上规模的商业领域。

1966年1月20日

在衡量自己的业绩时我有一套自己的标准（也希望我的合伙人使用同样的标准），我的这套标准肯定不适用于所有基金经理。但是我完全相信，无论是谁，只要做资产管理工作，就应该有一套衡量标准，资产管理人和投资者都要清楚为什么这套标准合适、要选取多长时间作为评估周期等问题。

弗兰克•布洛克 ）Frank Block，澳大利亚政客） 在1965年《财务分析师期刊》）Financial Analysts Journal）11—12月刊中说得很好。在讲到衡量投资业绩时，他说：“……然而事实就是， 关于投资业绩衡量的内容是一片巨大的空白。如果投资管理机构都把目标定为追求业绩，那么所有关于投资业绩的分析，再怎么仔细，也都是千篇一律。虽说客户没要求我们严肃认真地分析业绩，但出于职业投资者的尊严，我们每位职业资产管理人也应该客观地评估自己的表现。对业绩没有明确的理解，又怎么能客观评估？对业绩有了明确的掌握，才有可能着手进行分析，才看得出强弱优劣。公司的管理层缺乏合适的工具和方法，掌握不了复杂的企业组织的动态变化过程，我们会批评这样的管理层。都不能用一个相同的标准衡量自己的资产收益，却要替别人管理资产，这样的过失不可原谅。……因此，我们很遗憾，在大多数投资管理机构处理的众多数据中，缺失了衡量业绩的体系。令人感到悲哀的是，似乎有些人宁愿糊涂，也不想知道自己的表现到底好不好。”

1966年1月20日

坦白地说，我坚持我们一定要有个标准，而且我们都使用同样的标准，也是有一些私心在里面的。我天生就喜欢把指数甩在后面。凯西•施滕戈尔（Casey Stengel，美国职业棒球大联盟著名球员和教练）说得好：“甘愿认输的都是失败者。”）Show me a good loser, and I’ll show you a loser.） 更重要的是，我坚信有了标准，合伙人批评我的话，一定也是因为我真的表现不好（收益不如道琼斯指数），而不会因为某年出现亏损而错怪我。知道了合伙人能合理地给我打分，我就能更专注地工作。后，事先就把衡量标准定好，将来如果业绩不行了（或者更糟），我们可以散伙。这也就意味着，无论过去收益率多高，都不会影响对当下业绩的判断。表现拙劣就是拙劣，找什么借口都没用。（我近桥牌打得不好，是因为光线太暗了。）尽管表面看来，这样衡量业绩的办法是自讨苦吃，没有什么好处；但是通过观察许多企业，我可以肯定地告诉大家，若能制定正确的评估方法，许多投资机构和企业会取得了不起的成绩。

所以如果你要评估别人（或你自己！）在投资活动中的表现，好确定具体的标准并加以运用，按照标准评估和解读。要是你觉得我们的标准（检验3年以上与道琼斯指数的相对业绩）不合适，就不要投资到我们的合伙基金里。如果你认为我们的标准很合适，当出现亏损的年份时，只要我们的整体业绩领先道琼斯指数，你就应当保持平静。不但头脑要平静，内心也要平静。

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不管什么时候，我们要想知道其他人做一件事的结果是什么，通过激励机制来观察这个世界都会对我们大有帮助。激励机制就是世界运作的动力。它能帮助我们回顾过去，明白为什么有时候别人能做好的事情自己却不行.

我始终相信，与一般的投资组合相比，我们的持仓更保守，而且大盘越涨，我们越保守。无论什么时候，我都尽量在投资组合中专门安排一部分资金，投资于至少在一定程度上独立于大盘的证券。大盘越涨，这部分投资所占比重就应该越高.

他说，一项投资的证券组合就好比一座果园，你不能期每年从每一种果树上都能收获果实。每种果树因为自身情况的不同，往往成熟的时间也无从从知道。

在买入时，基本不会确切地知道这些低估值型股票什么时候能上涨，但是正因为其暗淡无光，正因为短期内看不到任何利好因素能带来上涨，才能有这么便宜的价格。

对于低估值型股票，我们本来就没打算赚到最后一分钱，能在买入价与私有资本评估的合理价值中间的价位卖出，我们就很满意了。

凭借惊人的记忆力和多年高强度的学习研究，巴非特建立起一个庞大的记忆库，存储了关于一大批公司的估值和观点。然后，当“市场先生”给出一个和公司估值相比低得足够吸引人的价格时，他就会买进。巴菲特往往花费大量精力去关注最具吸引力的那些股票。到位的估值和良好的心态，一直以来都是他作为投资者取得巨大成功的两个关键支柱。

在公司挣扎阶段以低价买进股票，这给了投资者两次获利的好机会：一次是公司业绩提升时，一次是随着公司业绩提升带来的市场价值增加。

只有遇到真正喜欢的股票时我会出手。如果大家在二生中把握住10次这样的机会，就会变得富有。大家应该把投资看成一张出击卡。里面有20次出击机会你这一生中的每笔交易都消耗一次机会。

市场水平越高，低估值型股票越少。我现在发现找到足够多的吸引人投资的股票，有些不容易了。我更愿意提升套利型股票的占比，但很难找到条件合适的产品。

“如果你的估值工作做得不错，判断又正确，那么“市场先生’会让你有所收获的。”

实际上你应该为了解自己能做什么、不能做什么而感到骄做。这种自知之明会使优秀投资者出类拔萃。

“公众必须学会理智地审视这些争端，认清事实，理清逻辑，不要一味指者或者被无关的个人品质问题影响判断力。”

既然你已经很富有了，何必还要因为一点额外的收益搞得自己不痛快呢？

我打交道的人是我特别喜欢的，我经营的生意是我特别感兴趣的（没我不感兴趣的生意），要是为了多赚几个百分点，就东一榔头西一棒的，实在是太傻了。再说，本来我们已经认识了一流的人，和他们合作很愉快，回报率也相当好，就为了回报率再高一些，去惹一肚子气、一身的烦恼，甚至陷入更糟的境地，也不值得。

做投资，别想着坑人，指望最后让傻子接盘（华尔街有个“博傻理论”说的就是这种做法），这么做长远不了。以极其低的价格买入，平价卖出也能获得喜人的收益，这多有成就感。

廉价买入资产，用不着变戏法，就能获得极高的收益率。这是我们的投资理念之本：“永远不要指望卖出好价钱。就是要买得很便宜，卖出价格不高也能很赚钱，多赚的就算锦上添花了。

1。我们所做的投资需要耐心。有的投资组合里都是一路飙升的热门股票，我们根本不买这些股票。在热门股风头正劲时，我们的投资可能看起来乏善可陈。

2。在买入我们看好的股票时，它们的股价几个月甚至几年停滞不动，对我们来说是好事。所以说，要给我们足够的时间，才能看出来我们的业绩如何。我们认为这个时间至少是三年。（这样的话要么不做，要做就赚大的）

编辑推荐

巴菲特亲荐，但斌倾情做序。巴菲特多年来长盛不衰的原因究竟是什么？有没有什么基本的原则，是从始至终贯穿整个投资生涯的？巴菲特在一封又一封写给股东的信中，记录了哪些投资理念、投资方法，并一次又一次地重申那些投资原则？本书包含多封巴菲特致股东的信，并且对信中投资原则做了精准体量，它们能够指引投资者们，躲开市场上充斥的各类潮流和技术性陷阱，帮助他们在投资过程中创建自己成功的思维模式。独特信封设计，打开信封，即可收到这本记录着巴菲特投资真谛的作品。

媒体评论

米勒在研究和剖析巴菲特合伙公司的运营方面做得非常出色，并解释了伯克希尔·哈撒韦公司的文化是如何从其合伙公司演变而来的。如果你对投资理论和实践着迷，你会喜欢这本书。

——沃伦·巴菲特

米勒通过这13年巴菲特致股东的信，讲述了巴菲特在运作基金时所坚持的基本原则，向我们展示了年轻的巴菲特在初出茅庐时，就一直坚持的投资真理、设计合伙基金结构的想法，以及在此期间三种不同的投资策略，系统地讲述了那些巴菲特在年轻时就想清楚的问题。

——但斌

前言

无论我管理着100万美元，还是1 000万美元，这都没有关系，我都会满仓投资。在20世纪50年代时，我曾经实现过收益率，完胜道琼斯指数。你们确实该看看那些数字。但是话说回来，我当时的投资微不足道。没有太多钱确实有相当大的好处。我觉得我一年应该能在你们投入的100万美元上为你们赚到50%。不对，是我知道我能。我可以保证这一点。

——沃伦•巴菲特，《商业周刊》，1999年

1956年，巴菲特在纽约市为他的导师，也是价值投资的奠基人—本杰明•格雷厄姆工作。格雷厄姆决定退休的时候，打算把他管理的格雷厄姆–纽曼合伙公司中的一部分赠予他这位棒的学生，但是当时25岁的巴菲特选择了返回家乡。没过多久，应四位家庭成员和三位朋友的请求，巴菲特建立了一个新的投资合伙

公司—巴菲特联合有限公司a。但是，在同意接受他们的支票前，巴菲特要求与他们在奥马哈俱乐部共进晚餐，大家费用平摊。

那天晚上，巴菲特给每个人发了几页法律文书，其中包含正式的合伙协议，同时他还告诉大家不要太担心这些文件的内容，他向大家保证不会出现意外。这次把大家召集起来是为了讨论一件在他看来更重要的事：投资基本原则。他已经把这份文件上的一系列原则用复写纸复写了好几遍，并仔细检查了每一个要点。

巴菲特坚持拥有完全的自主权。他不打算讨论合伙公司究竟要做什么，基本没有告诉大家他实际持有股份的任何细节。他告诉大家：“这些基本原则就是我们的投资哲学，如果大家一致同意，我们就一起走；如果有人不同意，我也理解。”

基本原则

基本原则1：合伙公司不向合伙人做任何收益率保证。按照每月 0.5% 利率提取资金的合伙人。如果我们的长期收益率高于每年 6%，合伙人的赢利大，合伙人的本金会增加。如果我们的收益率达不到 6%，则每月的利息有一部分或全部是本金的返还。

基本原则2：对于每月提取利息的合伙人而言，某一年我们的业绩没达到 6% 以上，下一年他们得到的利息会减少。

基本原则3：我们在讲每年的收益或亏损时，说的都是市值变化，也就是年末与年初相比，按市值计算的资产变化。在任何一年中，我们所说的合伙公司的年度收益与应税所得额基本无关。

基本原则4：我们这一年是赢利还是亏损并不能衡量出我们做得好还是不好。评价标准理应是同证券市场的普遍表现相比，我们做得怎么样，可以参考的标准包括道琼斯工业平均指数，以及一流投资公司的表现等。如果我们取得的结果好于这些参考标准，那么我们这一年就干得不错，而不用去管我们是赢利还是亏损；如果我们比市场表现差，朝我们扔番茄也绝无怨言。

基本原则5：虽然我认为5年是一个更加合适的时间段，但是退一步说，我觉得3年是评判投资绩效的短周期。大体上看，我们的合伙公司在未来某几年的表现会弱于道琼斯指数，这是毫无疑问的。如果在连续三年或更长的时间段里我们的投资绩效表现糟糕，那无论是你们还是我自己都应该考虑一种更好的让资金保值增值的方式。但如果在牛市行情中这三年内引爆了大量投机，那么即便我们的投资回报率弱于市场，也要另当别论了。

基本原则6：我不做预测股市涨跌或经济波动的事。如果你觉得我能预测出来，或者认为不预测就做不了投资，合伙公司就不适合你。

基本原则7：我无法向合伙人承诺业绩，我能做出承诺并保证做到的是：

（1）我们选择投资的依据是价值高低，不是热门与否。

（2）我们在每一笔投资中都追求极大的安全边际并分散投资，力图将永久性资本损失（不是短期账面亏损）的风险降到小值。

（3）我的妻子、子女和我会把我们的所有净资产都投在合伙公司里。

那天晚上，受邀到奥马哈俱乐部的人全都签了字，巴菲特收了他们的支票。之后，每当有新合伙人加入，巴菲特会带着他们每个人都仔细地过一遍上述基本原则。然后，每年他会发给每位合伙人一份更新过的文本。

在后面的数年里，巴菲特在一系列信件中向这一小群逐渐壮大的追随者报告他的业绩表现，讲述他的操作。他把这些信件当成教学工具，来巩固和发展基本原则背后的理念，讨论他对未来业绩的期望，对市场环境做出评价。初，这些信件是每年写一封，但是后来有很多合伙人抱怨“一年一封信总要盼很长时间”，他就开始至少每半年写一封了。

这些“致股东的信”按时间顺序记录了他的投资理念、投资方法，同时及时反映了他在伯克希尔–哈撒韦公司任职前的状况，后来的情况显然更加广为人知。合伙公司时期他在投资方面获得了成就，甚至可以和他在伯克希尔的业绩相比肩。

虽然他预计每年收益会出现涨涨跌跌，但是他认为获得高于道琼斯指数10%的收益率在3~5年的考察期间里是可以实现的，这也正是他设定的目标。

他的业绩远远好于此。他一直都能超越市场指数，从来没有哪一年亏损过。整个投资期间，除去各项费用后，在他的管理下，合伙人的资本实现了将近24%的年复合收益率。这段早年经历中有几年是他投资生涯中收益表现好的时间。

对各类风格的投资者来说，不论是新手还是业余投资者，抑或是经验丰富的专业人士，巴菲特在信件中的评述都是经久不衰的经验总结，这些经验指引着大家。它们涵盖了一系列长期受用且相当有效的原则和方法，从而避免了当今（或者任何时候）市场上充斥的各类潮流和技术性陷阱。尽管这些经验中确实包含那类符合老练的专业人士胃口的复杂分析，但这些信件也是巴菲特亲自撰写的投资入门手册—信中介绍的方法大多是基础常识，应该适合每个人阅读。

致股东的信及其中的智慧次在本书中得以完全引用，其中包含了一些特别基础的原则，比如他在多数人抛售时反而吃进的反向分散化投资策略，他对复利近乎神圣的崇拜，以及他的保守型（与传统型截然不同）决策制定过程。信件中还包括不同类型的投资方法，诸如低估值型、套利型、控股型，这是他的三类首要“运作策略”，这些策略随着时间的推移发展成有趣而重要的方式，我们将对其进行探索。

至关重要的一点是，这些信件具有重大价值，因为它们记录了一位手中初只有一小笔资金的年轻投资者在成功过程中的思维模式—投资者可以采纳并运用这种思维形式，在自己深入市场探险的过程中获得长期成功。这些信为以长期价值投资策略为导向的人们提供了强有力的支撑，尤其是在市场动荡时期，当我们容易聚焦于使用数倍杠杆的短期投机行为时，这种长期有效的投资策略更加显得难能可贵。信中展现的稳健性和自律性原则不会受时间影响，这一直都是巴菲特成功的基石。

如果年轻的巴菲特在今天建立起他的合伙公司，毫无疑问，他会取得同样巨大的成就。事实上，他保证自己仅仅用今天的几百万美元就能获得50%的年收益率，这是不容置疑的。用小笔资金实现这么高的收益率在数年以前可以实现，现在也一样可以，因为他是一个精明的投资者。而且市场依然不能有效调节，对那些不知名的小企业来说更是如此。然而，只要股票继续如此不长记性，由于投资者的恐惧和贪婪导致股价波动，任何一个进取的投资者只要投资思路合理，就有机会获得相当好的收益。

今天，依然还是有很多人缺乏坚定不移的意志，不能坚守价值投资的原则。在一封又一封信中，巴菲特又回归他那些投资原则不变的本质上来，这些原则里，态度重于智商—即使对有经验的投资者来说，坚持自己的投资策略而不被潮流吸引也是难做到的事情之一。每个人都能从巴菲特身上学到他是如何掌控自己的投资心态的。

本书中每一章都是围绕着致股东的信中的一个观点或者主题展开，以后各章的基本格式都一样，开篇是一段概括性文字，向大家讲述一些背景故事。希望这可以帮助读者理解这些文字的历史背景，同时增强这些内容与当前时代的联系。

而后，文中完整呈现了从致股东的信中摘取的评论性文字。这不仅可以让读者痛饮来自巴菲特笔下的甘泉，还使得本书成为在当下了解其工作成果的有用的参考工具。在每一章的话题下，所有评论汇聚起来往往更具启发性意义。我们可以在许多封信件中看到以各种形式出现的评述，巴菲特在其中重复了某些观点，记录了他的思路历程。如果按时间顺序看这些信件的话，就很难发现这些要点了。

巴菲特从来没有出版过投资方面的教科书，至少从传统的字面意义上来看确实如此。除了他写过的文章和记录下他谈话及演讲的文字，我们能得到的就是他的这些信件了。实际上，这些信件和他从1957年到今天走过的路程是一致的，反映了他完整的投资生涯。“致股东的信”代表了这段路程的阶段，我很高兴和大家一同分享这些信件。希望大家享受这一阅读过程，就像我享受将它们重新组合的过程一样。

十分感激巴菲特先生把他的信件托付给我，让我在本书中使用它们。同时再次强调，除此之外，他本人和本书写作过程再无关联。本人希望以巴菲特先生认同的形式呈现这些信件，同时使新入门的投资者和经验丰富的专业人士都可以从中受益。

书籍介绍

从跟随价值投资大师本杰明·格雷厄姆在纽约工作，到自己成为伯克希尔哈撒韦公司主席，沃伦·巴菲特一直管理者他的投资合伙基金——巴菲限合伙基金。在那段时间里，他创造了的巨大成就，他的合伙人尽管人数不多却在逐年增长，巴菲特每半年都会给他们写信，向他们分享自己的理财观念、投资方法以及诸多反思。这些信涵盖了一系列长期受用且相当的原则和方法，是巴菲特亲著的投资入门手册。从这些信中，我们可以领略到巴菲特严谨的思维智慧，这为我们提供了投资技巧方面的基本框架。至关重要的一点是，这些信记录了一位手中初只有一小笔资金的年轻投资者在成功过程中的思维模式——投资者可以采纳并运用这种思维形式，在自己深入市场探险的过程中获得长期成功。

杰里米·米勒从不同寻常的视角揭开这些信的面纱，展现了巴菲特独树一帜的多样化投资策略，也彰显了他要实现每年至少高出市场收益率10个百分点的目标和策略。这本书中的每一章都围绕着致股东的信中的一个观点或主题展开，这让我们得以窥探到巴菲特的思想和经验——这些经验无论在牛市还是熊市都，在各种投资环境下也一样——这也是他成功的基石。

• 作者： 小崔 发布时间：2018-10-31 15:18:25

  对巴菲特致股东信的一种分析和总结。简单而明晰。对信件内容的选取主要集中于前期合伙公司阶段，并不包括后来的内容。但我们知道，前期原则确实是最为重要的。

• 作者： 这么近，那么远 发布时间：2020-01-14 15:51:38

  按需。这个是投资原则篇。不一样的。“从跟随价值投资大师本杰明·格雷厄姆在纽约工作，到他自己成为伯克希尔哈撒韦公司主席，这期间，沃伦·巴菲特一直管理者他的投资合伙基金——巴菲限合伙基金。在那段时间里，他创造了的巨大成就，他的合伙人尽管人数不多却在逐年增长，巴菲特每半年都会给他们写信，向他们分享自己的理财观念、投资方法以及诸多反思。这些信涵盖了一系列长期受用且相当的原则和方法，是巴菲特亲著的投资入门手册。”

• 作者： Vince 发布时间：2019-03-31 23:45:33

  坚持价值投资100年不动摇

• 作者： Jiang 发布时间：2020-04-29 01:01:51

  这本书是很少有的关于早期巴菲特投资理念的信件呈现，相比较在伯克希尔的股东信则更关注于企业管理企业经营方面，这本在合伙人投资公司时的经历，更多是聚焦于讨论低价股投资和套利。从中除了我们至始至终都会发现巴菲特过人的投资能力外，还有他一如既往是一个积极富有责任感，值得信赖的人。

• 作者： 丸子(^.^)v 发布时间：2020-07-27 08:32:53

  巴菲特居然亲历上次和这次大萧条 亲历这期间各种各样的股灾 大的小的 长的短的 ……

• 巴菲特的三大弱相关策略

  作者：502的牛 发布时间：2019-04-15 09:16:34

  《巴菲特致股东的信投资原则篇》收录的是巴菲特成立哈撒韦公司前，合伙公司时期写的致股东的信。读后收益有几点：1、基金经理人的评价要看三到五年，能否长期战胜指数，平均下来每年能够超越十个百分点。2、合伙公司的激励提成为，超过每年6%的收益，可以从利润中提取25%作为奖励；如果每年收益低于6%，那么以后年份需向股东补齐6%的缺额，再向股东收取提成。3、巴菲特有三大投资策略，低估值投资、合并套利投资及控股型投资。三大投资策略一块组合起来的绝妙之处在于三种投资策略之间是弱相关的，使得巴菲特不论市场是上涨还是下跌都能够大幅超越市场指数。其中和市场相关性最大的是低估值投资，也就是烟蒂股投资，而合并套利投资和市场是弱相关的。如果低估投资继续下跌，则巴菲特会买入更多股票，从而转为控股型投资，而控股型投资就和市场弱相关了，巴菲特会介入公司经营，剥离资产，提高资产周转率，将多余的资本进行分配，或者用来证券投资，通过上述手段将烟蒂公司的价值释放出来，因为和市场指数弱相关。巴菲特的三大策略可见巴菲特是深入思考过如何搭配资产组合。一般职业投资的人是靠天吃饭，市场不好，压力会很大，如何找到几种弱相关的投资及回报现金流，值得深思，巴菲特找到了适合他自己的方式。

• 《复利王》

  作者：cnrich 发布时间：2023-12-28 13:26:54

  《复利王》解构巴菲特，福建人民出版社2023年出版，作者林水龙。

  ISBN 9787211091690

  目录

  第一章　巴菲特其人

  第一节　巴菲特简介

  第二节　巴菲特的特质一: 节俭

  第三节　巴菲特的特质二: 专注

  第四节　巴菲特的特质三: 执着于赚钱

  第五节　巴菲特的特质四: 对数字敏感

  第六节　巴菲特的特质五: 不断学习进化

  第二章　让巴菲特投资策略深入潜意识

  第一节　潜意识概述

  第二节　潜意识的功能和特征

  第三节　让巴菲特投资策略深入潜意识

  第四节　设定清晰具体的投资目标

  第三章　优先选择卓越公司

  第一节　分析公司的基本面

  第二节　优先选择经营历史稳定优秀的公司

  第三节　优先选择有持续竞争优势的公司

  第四节　优先选择有差异化竞争优势的公司

  第五节　优先选择有低成本竞争优势的公司

  第四章　投资环境

  第一节　市场先生

  第二节　正确对待股票价格波动

  第三节　远离有效市场理论

  第四节　放弃市场预测

  第五节　选择不容易受宏观经济变化影响的公司

  第五章　安全边际

  第一节　买入价格越低, 安全边际越大

  第二节　优先股比普通股的安全边际更大

  第三节　对公司越了解, 安全边际越大

  第六章　长期投资

  第一节　复利增长的魔力

  第二节　长期投资具有持续竞争优势的公司

  第三节　长期投资能降低成本, 提高收益

  第七章　集中投资

  第一节　集中投资收益更高

  第二节　集中投资风险更小

  第八章　套利

  第一节　套利概述

  第二节　白银套利

  第三节　并购套利

  第四节　可转换债券套利

  第九章　主要财务指标

  第一节　净资产收益率

  第二节　毛利率

  第三节　负债

  第四节　现金

  第五节　市盈率

  第十章　公司估值

  第一节　现金流贴现估值法

  第二节　预测现金流应遵循的原则

  第三节　自由现金流

  第四节　贴现率

  第五节　简化自由现金流贴现估值法

  第十一章　买入时机

  第一节　当价格远低于价值时买入

  第二节　在大熊市买入

  第三节　当好公司暂时遇到困难, 股票价格暴跌时买入

  第四节　公司内部人士大量买入股票是重要参考指标

  第十二章　卖出时机

  第一节　当股票价格远超公司价值时卖出

  第二节　在大牛市卖出

  第三节　卖出错误买入的公司

  第四节　在公司基本面恶化时卖出

  结　语

  主要参考资料

  

• 入行前6年，钱少，股神也只能用量化方法选股了。

  作者：股市书虫 发布时间：2022-04-09 17:37:50

  1.一本400页的书，本来以为要花费我周末两天的时间，结果周六下午5:00全部看完了。

  2.巴菲特初始投资初期，有三大投资策略，低估值、套利和控股，从1956年至1961年6年间，控股比重都非常小。在此期间，比重最大的投资策略是低估值。而落实低估值策略，用的是量化投资方法。

  谁再哔哔说，巴菲特讨厌量化，我就跟谁急。

  这个有一定的师承关系，因为，本杰明·格雷厄姆的投资策略，就属于量化的投资策略，所以，巴菲特早期投资，就是使用量化的方法选股。

  巴菲特自己表示，在资金量小的时候，量化的方法是非常适合的。一旦资金量大到一定界限，就要采用“品质”投资法了。

  3.国内有很多民科，把巴菲特“品质”投资方法论引入进来，并宣传包治百病，导致了2020年的“中国核心股”浪潮。至2022年，浪潮退去，一地鸡毛。

  不是他们不懂，而是他们犯了生搬硬套的错误。

  他们犯了一个大错——普通人的小量资金，更适合量化的方法，而非控股型投资。

  老巴资金量小的前6年，就是量化选股。

  4.我一直很诧异，为毛老巴的第一个成规模的控股型投资，出现在合伙基金成立5年后的1960年，而非成立当年。那么，在前5年，老巴到底是什么策略？

  答案很清楚。那个时候，他没钱。入行前6年，钱少，股神也只能用量化方法选股了。

  5.PXII的合伙人的基本原则，值得借鉴，等我开公司了，也给投资者发个基本原则。

  6.P119，强推卡利斯勒的《反直觉投资》，我也推荐。

  7.P129，虽说定量分析是第一位的，但定性分析也很重要（1964年）。

  8.P267，股神吹牛，如果现在给他小量资金，他每年利润可以做到50%。

  不管你信不信，反正我是信了。

  9.P288。看股神怼蔡志勇有多狠，就知道他当时被人埋汰得有多狠。

  年轻时，谁没有被人看轻过？股神也不例外。

  10.坚守自己的方法论，即便是遭遇逆风期，你也要坚守，切莫改弦更张，股神告诫我们的。

• 从夹头，慢慢转变成真价投

  作者：MR.Mao♈︎Ⓜ︎ⓐⓞ 发布时间：2020-03-03 17:19:49

  书名应该是50-70年代巴菲特投资原则。

  那时候巴菲特在30-40岁的阶段，投资的价值观和方法刚刚稳定成型的时期，而这种观念上的东西是一生都很难改变的，所以这10年确实是能够确立投资理念的关键期。

  看完收获很多，股海沉浮了五年了，从原来的夹头，开始有想法和行动成为真价投。要学习的东西是很多，一边学习一边实践吧，沉下心来，一边理解过去，一边感受当下，然后能改变将来。

  国内的投资市场与国外的还是有很大区别，唯一不变的应该就是人性，如何理解大众的想法，如何看懂大众的行为，然后找到自己确定能做好的事，时间会证明我的知行是否是正确的。

  回看自己3年前的持仓，58的平安，20多的招商，30多的美的。假如拿到现在，每年10%以上的市值收益+5%的股息收益。 再看现在的持仓成本，毫无优势可言，好吧，尽量忘了持股，能放多久放多久。

  我觉得3年绝对是评判投资绩效的最短周期

  摘自“致股东的信”：被动投资的案例

  90%的人的工作经验都是在机械的年份累计，而不是能力的叠加。

  有个人去面试，他说自己有20年的从业经验，他之前的老板正确地解读为，不是“20年的从业经验”，应该是“1年的经验，重复了20次”。

  第五章 合伙公司：精妙的体系构造

  所以公司管理者应当换一个角度来看待员工，员工懈怠并不一定是员工的问题，管理制度和激励机制是非常重要的，制度大多数时候比人更有用，当然，能够自我激励和自我管理的人+合理的制度，公司一定蒸蒸日上。

  “如果想招来蚂蚁，就要在地板上放点糖。”

  投资理念和公司的管理理念是相通的，种什么树，结什么果。 如果有机会创业，我一定会用合伙人方式，不仅仅是投资合伙，更需要引入 技术合伙+业务合伙。

  如果你希望你的投资经理按你期望的最大收益行事，就必须保证你们的利益之间是挂钩的。巴菲特和他的投资者之间就是如此。

  智慧锦囊

  人的主观能动性是超乎想象的，自己都不知道自己有多大的能耐。

  一旦你开始通过激励机制来观察这个世界，很多原本很具挑战性的事情就变得更容易做出决定。如果我们知道一个人的动机是什么，就很可能知道他们会做出怎样的行为。合伙公司的构建过程带给我们的经验，远远不只是学会下一次如何避免选错投资经理那么简单，虽说在这一点决定上也给了我们很大帮助。

  你应该做什么？

  道理都懂，忍不住心，管不住手，而且钱袋子也不允许买了放着不动，所以成功者寥寥。 放眼巴菲特所在的美股已经有百年历史，而A股才30年，等到A股也有百年的时候，应该也会出现中国巴菲特的，一定会。

  大家应该把投资看成一张出击卡，卡里有20次出击机会，你这一生中的每笔交易都会消耗一次机会。

  控股型投资的经验

  从这里看，就会发现中国的PATH四家公司的管理层的价值观基本一致，认识自己企业的价值，看到自己经营的未来，然后通过有效的管理模式和激励制度来推动企业一步一步迈向卓越。 然后还有茅台，招商银行，海天味业，海康威视，只要不出现国家层面的系统性风险，一定是好公司。

  不管你是经营还是评估一家公司，至关重要的问题就是：它的价值是什么（资产和赢利两方面都要考虑到）？怎样实现其价值的最大化？回答这些问题的能力决定了投资者能否成功，当然对公司管理者来说也是一样。

  基于理性分析的当前与未来价值。

  我们对股票进行估值，不是看我们希望它值多少钱，也不是看对于一个急于入手的买家来说值多少钱，而是看按照现有条件在短期内卖出的话，我们手中的权益会带给我们什么，这才是我们估值的依据。

  “致股东的信”的经验：控股型投资

  废话么，作为巴菲特，不当控股股东又不想高价继续买了，不尴不尬的多驳自己面子。

  如果我们还没买到足够的股票，这只股票就涨起来了，我们就以较高的价格卖掉，成功完成一笔低估值型投资。

  A股的投资者95%都是炒股，而非投资，赚的和割肉的都是带血的筹码，5%的人懂如何脱离零和博弈，转成价值投资，赚企业盈利的钱，赚国家和经济发展的钱。 反过来讲，巴菲特也一直在接收带血的筹码，比如次贷危机时候的所谓“救市”。

  做投资，别想着坑人，指望最后让傻子接盘（华尔街有个“博傻理论”，说的就是这种做法），这么做长远不了。以极其低的价格买入，平价卖出也能获得喜人的收益，这多有成就感。

  致登普斯特农机公司股东的信（未收录于“致股东的信”）

  中国古话：闷声发大财。

  我们不能透露我们正在做的投资。把我们的投资说出去，提高不了我们的收益，还可能给我们带来严重损失。包括合伙人在内，无论是谁问我们是否看好某只股票，我们都会援引宪法第五修正案保持沉默。

  第十章 保守与传统

  错别字，随大流。

  随大溜

  第十二章 规模vs绩效

  数据分析已经发展了几十年，然而很多人依然看不懂数据体现出来的真实世界，现在自己在做股票的数据分析时候感觉心有余力不足，好后悔当初没有好好学数学，财务只懂点皮毛。在投资领域，第一手数据永远都是最值钱的。

  我找到的一家公司叫作西部保险证券，它当时每股收益高达20美元，但是股价只有3美元。我尽可能多地买进这只股票。没人会告诉你这类公司在哪儿，你必须自己去找。

  “致股东的信”的经验：赌一把还是慢慢来

  反观A股的一万年3000点争夺战，确实有点吃不准投资的标准，有的股一个月上天，有的股一个月撞地球，选择好标的的标准很难，A股还需要很长的时间。

  跑赢道琼斯指数10个点

• 关注将会发生什么，而不是什么时候发生。

  作者：卧龙小 发布时间：2019-03-22 16:35:05

  这本书我1个小时看完，第一章是精华，中间索然无味，直接是跳读。摘取精华的句子，需要反复去读，理解其中的奥义。

  个人总结：站在趋势和时间这一边

  短期来看，市场确实会不时出现混乱，产生非理性的波动，但从起来看，证券市场定价符合其自身潜在的价值。

  投资着就是做生意，投机者是赌博。

  股票市场价格并不能告诉我们该证券的潜在内在价值，所以我们要想发现一只股票的内在价值，必须独立于市场做出判断，同事只有在市场顺应我们的一项时才进行买卖操作。

  永远不要让市场价格的短期波动左右你，如果依赖股票市场价格来对一家公司估值，你就更容易错失一些在市场低迷时买进，在市场活跃时卖出的机会，你不能让市场替你思考，投资者这些工作，必须亲力亲为。

  持有股票犹如作用一家公司。每股股票的代表这对这个企业一个单位的所有权。

  格雷厄姆 “短期市场好比以太投票机，表盘数字时刻波动，长期市场则更像以太体重计”。

  市场的波动并不重要，重要的是你的起点和终点在哪里。

  关注将会发生什么，而不是什么时候发生。

  格雷厄姆：“投机行为既不能说是非法，又不能说是丧失道德，的这种行为并不会为我们带来更多的经济回报”

  市场暴跌帮助我们在精神上越磨砺越坚韧，从而避免在低价位时卖出股票。

• 巴菲特致股东的信：投资原则篇.pdf

  作者：LiDong 发布时间：2022-02-07 14:35:28

  巴菲特致股东的信：投资原则篇.pdf

  有关短期市场无效性究竟是怎样形成的，格雷厄姆在其“市

  场先生”的概念中将这一过程具体化，并提出了极具价值的解

  释。他认为，可以把证券市场看成一位喜怒无常的躁狂抑郁症患

  者，这位先生每天准备着让投资者买卖自家公司一半的筹码。其

  举止可能会狂野无理而且难以预料。有时候他会情绪高涨，对自

  己的前景十分看好，这时候他只在最高价才会把筹码卖给你；而

  有些时候，他又会因情绪低落而妄自菲薄，此时，对于同一家公

  司的相同筹码，他会以更低的价格卖给投资者；而在大部分情况

  下他都处于中立位置。尽管投资者永远不能料到自己交易当天市

  场行情怎么样，然而可以确定的一点是：不管你今天是否和“市

  场先生”进行了交易，明天他都会为你带来一系列新的报价。

  通过格雷厄姆这种比喻来观察证券市场，我们就明白了为什

  么在给定的某一天中，股票的市场价格并不能告诉我们该证券的

  潜在及内在价值。所以我们要想发现一只股票的内在价值，必须

  独立于市场做出判断，同时只在市场行情顺应我们的意向时才进

  行买卖操作。巴菲特在“致股东的信”中把这一点解释得很清

  楚，“永远不要让市场价格的短期波动左右你的判断，那样的话

  这些原本可以利用的差价反而会让你负债累累”。[6]如果依赖股票

  的市场价格来对一家公司估值，你就更容易错失一些在市场低迷

  时买进、在市场活跃时卖出的机会。你不可能让市场替你思考，

  投资者明白这些“工作”必须亲力亲为。